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文具龙头:晨光文具

 今天我们一起梳理一下晨光文具,公司是一家整合创意价值与服务优势,倡导时尚文具生活方式,提供学习和工作场景解决方案的综合文具供应商和办公服务商。传统核心业务主要是从事晨光及所属品牌书写工具、学生文具、办公文具及其他产品等的设计、研发、制造和销售以及互联网和电子商务平台晨光科技;新业务主要是零售大店业务九木杂物社、晨光生活馆和办公直销业务晨光科力普。

文具行业属于文教办公用品制造业,其中包括笔的制造、学生文具、办公文具及其他文教办公用品制造等细分行业。从行业收入构成来看,办公文具占比最大为61%,其次为书写工具、学生文具,分别占比 21%、12%。尽管互联网时代到来,电子化办公流行,部分传统文具被电子产品替代,文具行业受到一定冲击。但近年来国家重视教育投入、倡导营造文化氛围以及消费升级的背景下,文具行业迎来新的发展机遇

近年来,文具行业规模持续增长,但增速已经由 2013 年之前的两位数增长转为个位数增长。根据 IBIS 数据,从 2013 年至 2019 年,文具行业规模从 125 亿美元增长至 182 亿美元,年均复合增长率达 7.8%,同比增速由 2013 年的 14.2%降至7.1%。根据中国文教体育用品协会数据,2019 年文教办公用品实现利润 97 亿元,同比增长 9.8%。受中国出生率下降及互联网冲击,增速趋缓。但 2016 年出台二胎政策,未来新生儿预期增加,有望给文具行业带来新的增长红利

从消费人数看,文具行业的消费人群主要是在校生和办公人士,一方面出生率有所下降,人口老龄化加剧,65 岁以下人口占比缩小。另一方面,随着国家加大对教育经费的投入、高等教育扩招等趋势,在校生人数近年来逐步增加。文具的消费主力人群在未来几年可能有小幅波动,但基本稳定。从人均文具消费水平来看,尽管中国人均文具消费额在不断增加,但 2018 年人均文具消费 105 元/年,和发达国家的 240 元/年相比,仍然有较大的提升空间

行业竞争格局分散,龙头市占率有待提升。文具行业现有企业超过 9000 家,但绝大多数销售额不足 1000 万元,销售额在 1000 万以上的企业约 800 家,其中收入达到 10 亿的企业仅有个位数。文具生产技术与行业进入壁垒较低,且主要集中在低端产品竞争上,兼具品牌和规模的企业很少,国内知名度较高的企业仅有晨光文具、真彩文具、齐心文具、得力文具

对标海外,中国文具行业无论在集中度还是品牌上,都有广阔的整合与提升空间。根据智研咨询数据显示,2018 年中国文具行业 CR5 为 16.9%,与美、日等发达国家 60%的市占率相比,市场集中度低。其中,市占率排在首位的是晨光文具,为 7.3%,其次是齐心集团为 3.6%。

以书写工具为例,中国 CR5 从 2009 年的 25.2%上升到 30.5%,而美国的书写工具行业 CR5 从 66.5%上升到 67.1%,美国文具行业格局相对成熟,而中国文具行业集中度正在提升,龙头份额将会进一步扩大

根据业务模式划分,公司业务分为传统业务和三大新业务。传统业务主要指晨光品牌书写工具、学生文具、办公文具。新业务分为晨光科力普、零售大店与晨光科技。晨光科力普于 2012 年底成立,主要是传统办公文具的升级,打造 B2B 办公一站式服务。零售大店包括晨光生活馆和九木杂物社,分别于 2013 年、2016 年成立,主打精品文创和体验式消费,是零售渠道的升级探索。晨光科技是 2015 年开拓的电商业务,近几年线上销售占比稳步提升。

伴随人均收入水平提升与消费升级,此前以销量带动收入高速增长正逐步弱化,公司洞察新消费趋势、及时抓住政策机遇向精品化、多元化业务拓展;B 端办公直销+C 端零售大店对传统业务形成双翼护航

晨光科力普主打办公直销业务,为企业提供高性价比的办公采购一站式服务近年来,国家出台多项政策以推进政府采购走向电商化。晨光科力普在客户开发与物流仓储方面具有较大优势,目前公司已经入围多家地方政府、国企和世界 500 强企业的采购项目,推出高性价比的办公服务方案吸引中小 B 端客户。同时,晨光科力普加强订单监控、售后服务和仓储配送,在全国 9 个城市自建配送队伍,进一步提升客户体验。未来办公直销业务将成为公司传统业务之外的新增长点,晨光科力普凭借品牌、产品专业性与物流优势有望进一步扩大市场份额

晨光零售大店业务分为晨光生活馆、九木杂物社两大商业形态

晨光生活馆以8-15 岁的学生作为主要消费群体,销售产品以文具为主,辅以部分生活与玩娱品类,店铺主要集中在新华书店及复合型精品书店

九木杂物社以年轻女性及家庭作为目标消费群体,产品主要为文具、文创、益智文娱、实用家居等品类,店铺分布在各城市核心商圈的购物中心,是一家文创杂货集合店,是公司基于文创生活的新零售模式探索

晨光科技主要指电商直营业务(天猫和京东),未来线上渠道提升空间大

一、文具龙头

晨光文具成立于1989年,起初公司主要负责文具产品代理;1997年“晨光”商标正式启用,确立了自主品牌的发展路径,专注于书写用具的制造;2002 年晨光产品 K35 问世,是国内生产的首支按动中性笔;2003 年晨光文具荣获“中国制笔品牌”称号,自主品牌初见雏形;2004 年起公司开始加强销售渠道建设;2008 年率先启动“连锁加盟”项目,扩大公司营销网络布局;2012年底晨光科力普成立,负责办公直销业务;2013年晨光生活馆成立;2015 年成立晨光科技,负责传统零售线上渠道;2016年成立九木杂物室,逐步开拓向精品文创零售大店业态;2017 年收购欧迪中国区域业务,加强办公集采业务布局;2019 年收购上海安硕扩增公司产品线;2020年股权激励落地。

二、业务分析

2015-2020年,营业收入由37.49亿元增长至131.38亿元,复合增长率28.51%,20年实现营收同比增长17.92%;归母净利润由4.23亿元增长至12.55亿元,复合增长率24.30%,20年实现归母净利润同比增长18.43%;扣非归母净利润由3.84亿元增长至11.03亿元,复合增长率23.49%,20年实现扣非归母净利润同比增长9.70%;经营活动现金流由4.97亿元增长至12.72亿元,复合增长率20.68%,20年实现经营活动现金流同比增长17.54%。

分产品来看,2020年书写工具实现营收同比增长 4.29%至22.90亿元,占比17.36%,毛利率增加4.08pp至40.83%;学生文具实现营收同比增长2.29%至27.06亿元,占比20.60%,毛利率增加0.77pp至33.43%;办公文具实现营收同比增长20.22%至28.21亿元,占比21.48%,毛利率增加1.79pp至28.25%;其他产品实现营收同比增长8.30%至3.23亿元,占比2.46%,毛利率减少2.15pp至44.28%;办公直销实现营收比增长36.69%至50.00亿元,占比38.07%,毛利率减少2.11pp至10.98%;加盟管理费236.82万元,占比0.02%。

2020年公司前五大客户实现营收22.76亿元,占比17.33%,其中第一大客户实现营收7.11亿元。

三、核心指标

2015-2020年, 毛利率由26.55%下降至25.36%;期间费用率16年上涨至高点15.00%,随后逐年下降至19年低点12.93%,20年上涨至13.06%,其中销售费用率由7.52%上涨至18年高点9.25%,随后逐年下降至8.40%,管理费用率由6.92%下降至19年低点4.21%,20年上涨至4.59%,财务费用率维持在低位;利润率由10.86%下降至9.43%,加权ROE由21.44%提高至19年高点28.17%,20年回落至26.91%。

四、杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

由图和数据可知,16年净资产收益率的下降是由于利润率、资产周转率下降所致,17-18净资产收益率的提高主要是资产周转率和权益乘数的提高,19年净资产收益率的提高提高是由于利润率和权益乘数的提高,20年净资产收益率的下降是由于利润率和资产周转率的下降。

五、研发支出

2020年公司研发支出较上年下降0.14%至1.60亿元,占比1.22%。

六、估值指标

PE-TTM 63.83,位于上市以来70分位值上方。

根据机构一致性预测,晨光文具2023年业绩增速在21.32%左右,EPS为2.47元,18-23年5年复合增长率23.24%。目前股价86.40元,对应2023年估值是PE 34.94倍左右,PEG 1.64左右。

看点:

一体两翼增长逻辑清晰, 下一个五年迈向世界级晨光。公司在文具行业的龙头地位稳固,渠道优势显著, 产品结构以及运营能力持续优化,产品更新迭代能力强劲,未来有望成为 1500 亿文具市场的整合者。一体两翼战略下,传统文具渠道结构升级、市占率持续提升,科力普在市占率提升过程中规模效应逐步凸显,生活馆门店持续开拓、单店运营质量攀升。 

 


2022年08月17日